Ю В Макогон, В П Шевченко - Проблемы развития внешнеэкономических связей и привлечения иностранных инвестиций - страница 83

Страницы:
1  2  3  4  5  6  7  8  9  10  11  12  13  14  15  16  17  18  19  20  21  22  23  24  25  26  27  28  29  30  31  32  33  34  35  36  37  38  39  40  41  42  43  44  45  46  47  48  49  50  51  52  53  54  55  56  57  58  59  60  61  62  63  64  65  66  67  68  69  70  71  72  73  74  75  76  77  78  79  80  81  82  83  84  85  86  87  88  89  90  91  92  93  94  95  96  97  98  99  100  101  102  103  104  105  106  107  108  109  110  111 

Несмотря на существование и функционирование экономико-правового механизма привлечения иностранного капитала, с точки зрения возможности создания ряда проектов, их экономического обоснования и практической реализации он имеет некоторые узкие места. Так, в действительности регионы не обладают достаточными экономическими полномочиями, чтобы самостоятельно реализовать указанные проекты и программы, что предполагает непосредственное участие государства. Вероятность возникновения противоречий в отношениях государства и регионов проявляется чаще всего именно на этом уровне, образуя слабое звено в механизме государственного управления иностранными инвестициями в Украине, поэтому этот этап нуждается в первостепенной корректировке. В этом случае очень важно установление правильных взаимоотношений и определение меры разделения экономической и политической власти между государством и регионами, а также степень участия каждого из них в проектах.

Целенаправленная политика государства по стимулированию иностранных инвестиций на мезоуровне, складывающаяся из налоговых льгот и протекционистских действий, и финансовая поддержка ряда проектов, должны опираться на концепцию экономических приоритетов, что поможет избежать всеобщего предоставления льгот. Более того, необходим селективный подход и к самой системе льгот на уровне регионов: их предоставление целесообразно только в строго определенных территориях и отраслях.

Селективная возможность улучшения инвестиционного климата отдельных экономически устойчивых территорий посредством системы финансовых льгот и фискальных мероприятий, действующих в этих анклавах позволит достигнуть двойного эффекта: проведение экономических реформ с учетом минимизации государственных расходов, с одной стороны, и стимулирование активности иностранных инвесторов, с другой.

СПИСОК ИСТОЧНИКОВ:

1. World Investment Report 2007: Transnational Corporations and Export Competitiveness / UNCTAD. - New York; Geneva, 2008.

2. www.rbcdaily.ru

3. Анистратенко Н.В. Оцінка інвестиційного клімату України та мотивація іноземних інвесторів // Проблемы развития внешнеэкономических связей и привлечения иностранных инвестиций: региональный аспект: Сб. науч. тр. Донецк: ДонНУ, 2001. - с. 85­88.

4. Волощенко Л.М. Факторы, определяющие приток инвестиций в развитие предприятий // Матеріали науково-практичної конференції молодих вчених „Фінансово-кредитна система України: проблеми та шляхи їх вирішення". Дніпропетровськ: Наука і освіта, 2003. - с. 125­127.

5. Сиволап Л.А. Методика оценки эффективности инвестиционных проектов // Вісник Технологічного університету «Поділля». -Хмельницкий, 2000.

РЕЗЮМЕ

У статті проаналізовано економіко-правовий механізм залучення іноземного капіталу. Визначено, що в міжнародній практиці існує досить велике різноманіття форм залучення фінансових ресурсів з-за кордону, які дозволяють досягати поставлені перед підприємством і державою конкретні цілі й завдання. SUMMARY

In article it is analysed economic-legal mechanism attraction of the foreign capital. It is defined, that in the international practice there is big enough variety of forms of attraction of financial resources from abroad, allowing to reach put before the enterprise and the state specific goals and problems.

РЕЗЮМЕ

В статье проанализирован экономико-правовой механизм привлечения иностранного капитала. Определено, что в международной практике существует достаточно большое многообразие форм привлечения финансовых ресурсов из-за рубежа, позволяющих достигать поставленные перед предприятием и государством конкретные цели и задачи.

ВИКОРИСТАННЯ НЕЙРОННИХ МЕРЕЖ ДЛЯ ОЦІНКИ СУВЕРЕННОГО РИЗИКУ УКРАЇНИ В КОНТЕКСТІ ОЦІНКИ ВАРТОСТІ

ПІДПРИЄМСТВА

Накалюжний А.В., ДонНУ

В умовах переходу економіки до ринкових принципів господарювання одним з головних факторів, який дозволяє прискорити темпи цього процесу, є інвестиції. В процесі прийняття інвестором рішення про реалізацію інвестиційного проекту основне значення має норма його доходності або ставка дисконтування. Якщо інвестор є нерезидентом країни - об'єкта інвестування, то при підрахунку ставки дисконтування необхідно враховувати суверенний ризик цієї країни. Таким чином, від величини цього показника безпосередньо залежить чиста приведена вартість інвестиційного проекту. Проект тієї країни, де суверенний ризик менший, буде мати за інших рівних умов більшу чисту приведену вартість, що підвищує його інвестиційну привабливість. Тому на сучасному етапі розвитку економічної системи України, коли зростають обсяги інвестиційних коштів нерезидентів, дуже важливо правильно та об'єктивно оцінити показник її суверенного ризику.

Проблема оцінки суверенного ризику є компонентом теорій оцінки активів, як одного з аналітичних стовпів сучасної теорії фінансів. Значний внесок в розробку даної проблеми зроблено перш за все іноземними вченими-фінансистами: Антоніо Афонсо, Філіпом Розером, Френсісом Лонгстафом, Кармен Рейнхарт, Асватом Дамодараном та іншими.

Метою цього дослідження є аналіз сучасних моделей для оцінки суверенного ризику, виявлення проблеми, пов'язаної з об'єктивністю отриманих при використанні цих моделей результатів, та розробка альтернативної нейронної мережі, яка надає можливість отримати кількісну оцінку суверенного ризику для безпосереднього використання її в процесі підрахунку ставки дисконтування.

Суверенний ризик являє собою ризик, пов'язаний з конкретними економічними, політичними і соціальними умовами країни - об'єкта інвестування. Для прикладу використання показника суверенного ризику в процесі здійснення інвестиційної діяльності розглянемо методи оцінки вартості підприємства доходним підходом:

1. Метод дисконтування грошових потоків або результатів декількох періодів (multiple-period discounting method, MPDM):

г Г Г г г (1 + g)

ру =_1_+_2_+_3_+   +_n_+ -n-_

(1 + d)   (1 + d)2   (1 + d)3 (1 + d)n      d ~ g '

(1 + d)n

де: r - величина грошового потоку, який має дві форми: грошовий потік для власного капіталу та грошовий потік для інвестованого

а гп (1 + g)

капіталу; g - довгостроковий темп зростання; - - формула Гордона, за якою кінцева вартість підприємства визначається на

d - g

момент завершення прогнозного періоду; (d g ) - ставка капіталізації; d - ставка дисконтування;

2. Метод капіталізації прибутку або результатів одного періоду (single-period capitalization method, SPCM) варто

застосовувати в ситуації, коли очікується, що підприємство на протязі тривалого періоду буде отримувати однакову величину прибутку. Розрахункова формула має вигляд:

ру = Г, (1 + g)

d - g

де: їд - величина прибутку, яка може бути представлена прибутком останнього звітного періоду, прибутком першого прогнозованого року або середньозваженою величиною прибутку за останні 3-5 років функціонування підприємства.

В розглянутих моделях базовою моделлю для розрахунку ставки дисконтування (d) є модель оцінки капітальних активів (CAPM), запропонована Уільямом Шарпом. Але в цій моделі не враховується суверенний ризик, тому розроблені наступні модифікації моделі оцінки капітальних активів:

1)      Re = Rf + в х (ERPUSA) + CDS

де: ERPjj-gA - премія за ризик розвиненого фондового ринку, наприклад, ринку США, CDS (country default spread) - спред

дефолту, який оцінюється на основі рейтингів країни, що складаються спеціальними рейтинговими агентствами: Standard&Poor's, Moody's, Fitch, або на основі різниці між доходністю суверенної облігації та доходністю безризикової облігації, наприклад, облігації Казначейства США;

2)      Re = Rf + в х (erPtjsa > + ERPc,

де премія за суверенний ризик країни (c - country):

ERPc = ERPsc ERPUSA , а премія за ризик інвестування в акції підприємств країни (sc - shares of the country):

ERPSC = ERPUSA x ,

v USA

© Накалюжный А.В., 201V(CSE - country stock exchange) - коефіцієнт варіації фондового ринку країни; VjjgA - коефіцієнт варіації розвиненого фондового ринку, наприклад, ринку США;

3)      Re = Rf + в х (ERPUSA ) + ERPc,

де премія за суверенний ризик:

ERPc = CDS x Vcse, v CB

V CB

(CB - country bond) - коефіцієнт варіації суверенної облігації.

Оцінимо суверенний ризик України з використанням проаналізованих методів:

1) Оцінимо спред дефолту на основі різниці між доходністю до погашення десятирічних єврооблігацій України, деномінованих у доларах США, та облігацій Казначейства США за період з 2005 по 2007 р.:

CDS = 1,89%.

Ця оцінка значно менше оцінки суверенного ризику на основі рейтингів країни, яка за розрахунками професора фінансів Нью-Йоркського університету Асвата Дамодарана складає 5,25%;

2) Оцінимо суверенний ризик на основі відносної варіації національного фондового ринку. Для цього підрахуємо коефіцієнт варіації ПФТС за період з 2002 по 2007 р.р.:

V - 12&SW\

Премія за ризик розвиненого фондового ринку США складає 4,91%, тому:

ERR

UA

ERR

SC

ERR

USA

ERRU

USA

VUSA

ERRU

USA

ERPUSA x (

Vua- -1; = 4,91% x (^ -1) VUSA 4,43% 9,33%

На основі отриманого результату можна зробити висновок, що метод відносної волатильності національного фондового ринку безпідставно завищує премію за суверенний ризик в порівнянні з рейтинговими оцінками;

3) Оцінимо суверенний ризик на основі відносної волатильності суверенної облігації. Розрахуємо коефіцієнт варіації ціни

єврооблігації Украйни за період з 2005 по 2007р.: 1,51%. Таким чином премія за суверенний ризик складає:

У__ 12,s5%

ES?V& = CDSX

= 1,89 x

1.51*0

Оцінка суверенного ризику, проведена на основі відносної волатильності національного ринку облігацій, остаточно показала нераціональність оцінок, отриманих внаслідок реалізації методів, які ґрунтуються на використанні фондового ринку України в якості оцінника суверенного ризику. Пояснити такий результат можна нерозвиненістю національного фондового ринку, яка пов'язана зі значною асиметричністю інформації, низьким об'ємом торгів у порівнянні із загальним об'ємом операцій з цінними паперами, технічною відсталістю систем торгівлі.

Таким чином, постала проблема, яка полягає в тому, що сучасні методи оцінки суверенного ризику не дають можливості раціонально оцінити суверенний ризик України.

Для вирішення цієї проблеми автором пропонується побудувати нейронну мережу - багатошаровий персептрон з 20 нейронами на вхідному шарі і 1 нейроном схованого шару. Завдяки нелінійності функцій активації нейронна модель є нелінійної і, як результат, має кращі пояснювальну здатність у порівнянні з лінійними моделями панельних даних, які пропонувались автором у попередніх дослідженнях [3, с. 201­205]. Вхідними параметрами моделі є темп зростання ВВП країни і річний темп інфляції. Було проаналізовано дані за спостереженнями за 120 країнами світу за максимально можливі проміжки часу. Графічно модель можна представити таким чином:

Вхідні дані

W-вагові коефіцієнти

b-коефіцієнт нахилу

Рис. 1. Модель багатошарового персептрону з гіперболічним тангенсом в якості функції активації

Загальний обсяг вибірки склав близько 2579 спостережень. Алгоритмом оптимізації вагових коефіцієнтів нейронної мережі є алгоритм Левенберга-Маркуардта, за яким ваговий коефіцієнт налаштовується оптимізується наступним чином:

+1} =      - С^№(їО)"У(иК«) де

J(n) - якобіан, e(n) - помилка, тобто різниця між бажаним виходом моделі і фактичним.

Завдяки, тому що в процесі аналізу переважно розглядалися країни з розвиненою економічною системою, то залежність спреду дефолту цих країн від темпів зростання ВВП і інфляції є такою, що реально відображає економічну суверенного ризику. Застосування побудованої мережі до економіки України дозволяє розрахувати аналітично обґрунтований показник суверенного ризику, який може бути безпосередньо застосовано до оцінки ставки дисконтування в якості адитивного показника. Також, використання прогнозу інфляції та темпівзростання ВВП України, запропонованих Міжнародним валютним фондом, надає можливість побудувати прогноз динаміки суверенного ризику України на період 2009-2014 р.р. (рис. 2).

30 %

25 -20

15 10

5

0

20.15

25.68

19.031952

13.07

22.25

18.19

13.6712.9313 77

10.89

9.53

6.71

12.1711.90

9.76

8.94 8.92 8.91

#   &   #  #  сі? сі?  сі?   сі^   сі?  сі?  с#   СІ?  СІ?  с>°   c>N     О* О*

Рис. 2. Прогноз динаміки суверенного ризику України 1996-2014 р.р.

Таким чином, якщо інвестор планує в 2009р. започаткувати інвестиційний проект в Україні, то він має додати до базової ставки дисконтування ще 12,17% як премію за суверенний ризик. На період до 2014 р. прогнозується зниження суверенного ризику України завдяки покращенню економічного середовища в країни у відповідності до прогнозів МВФ.

СПИСОК ДЖЕРЕЛ

1. Default, Currency Crises and Sovereign Credit Ratings. Carmen M. Reinhart. NBER Working Paper No. 8738January 2002 JEL No. F30, F31, F34.

2. Хайкин Саймон. Нейронные сети: полный курс, 2-е издание. Пер. с англ. - М.: "Вильямс", 2008. - 1104 с.

3. Накалюжний А.В. Розробка моделі оцінки суверенного ризику України в контексті оцінки вартості підприємства.//Вісник ХНУ.Т3. -Хмельницький: Видавництво ХНУ, 2008р. - с. 230.

4. Дамодаран А. Инвестиционная оценка: Инструменты и методы оценки любых активов; Пер. с англ. - 3-е изд. - М.: Альпина Бизнес Букс,

2006. - 1341с.

5. Ґрін, Вільям Г. Економетричний аналіз / Пер. з англ. А. Олійник, Р. Ткачук.; Наук. ред. пер. О. Комашко. - К.: Видавництво Соломії Павличко "Основи", 2005. - 1197с.

6. www.imf.org.

7. www.worldbank.org.

8. www.oecd.org.

9. Measuring Sovereign Risk in Turkey: An Application of the Contingent Claims Approach, IMF Working Paper, Monetary and Capital Markets Department, prepared by Christian Keller, Peter Kunzel, and Marcos Souto, authorized for distribution by Carlos Medeiros and Udaibir S. Das, October

2007.

10. On Emerging Economy Sovereign Spreads and Ratings by Andrew Powell, Juan Francisco Martinez, Inter-American Development Bank, Oxford University, January 2008.

11. Volatility and Jump Risk Premia in Emerging Market Bonds, IMF Working Paper, Middle East and Central Asia Department, Prepared by John M. Matovu, Authorized for distribution by Aasim M. Husain, July 2007.

12. Sovereign credit ratings, capital flows and financial sector development in Emerging markets, Suk-Joong Kim, Eliza Wu, School of Banking and Finance, University of New South Wales, Sydney, NSW 2052, Australia, Draft Version: July 2006.

РЕЗЮМЕ

В результаті виконання цього дослідження автором було проаналізовано сучасні підходи до оцінки суверенного ризику, виявлено їх необ'єктивність в умовах перехідної економіки України і побудовано нейронну мережу, як ефективний засіб в кількісній оцінці суверенного ризику України.

РЕЗЮМЕ

В результате проведения этого исследования автором были проанализированы современные подходы к оценке суверенного риска, виявлена их необективность в условиях переходной экономики Украины и построена нейронная сеть, как эффективный способ в количественной оценке суверенного риска Украина. SUMMARY

The author has analyzed modern approaches to sovereign risk assessment, revealed their unrealistic property in conditions of transition Ukrainian economy and built neural network as an effective way to assess the sovereign risk of Ukraine.

ВКЛЮЧЕНИЕ УКРАИНЫ В МИРОВОЙ РЫНОК ТУРИСТИЧЕСКИХ УСЛУГ: СРАВНИТЕЛЬНЫЙ АНАЛИЗ И НАПРАВЛЕНИЯ

Рожук Р.Е., Тернопільський національний економічний університет

Современный этап развития мирового хозяйства характеризуется доминированием сферы услуг в структуре экономики большинства стран. За последние годы наиболее высокие темпы роста среди отраслей нематериальной сферы демонстрирует мировой рынок туризма.

Страницы:
1  2  3  4  5  6  7  8  9  10  11  12  13  14  15  16  17  18  19  20  21  22  23  24  25  26  27  28  29  30  31  32  33  34  35  36  37  38  39  40  41  42  43  44  45  46  47  48  49  50  51  52  53  54  55  56  57  58  59  60  61  62  63  64  65  66  67  68  69  70  71  72  73  74  75  76  77  78  79  80  81  82  83  84  85  86  87  88  89  90  91  92  93  94  95  96  97  98  99  100  101  102  103  104  105  106  107  108  109  110  111 


Похожие статьи

Ю В Макогон, В П Шевченко - Проблемы развития внешнеэкономических связей и привлечения иностранных инвестиций